平安银行
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2022年年报点评：稳健经营，转型推进
平安银行2022年全年经营稳健，利润增速保持高位，资产质量稳定，重点领域风险可控。目前估值仍处于中期合理中枢区间下限位置，估值修复仍是进行时态，建议投资者积极配置。
事项：平安银行发布2022年度报告，全年实现营业收入1,798.95亿元，同比增长6.2%，净利润455.16亿元，同比增长25.3%，年末不良贷款率较三季度末上行2pbs至1.05%，地产对公贷款不良率较半年报提升66bps至1.43%。
营收扩张放缓，利润维持高增长。平安银行2022年营业收入同比+6.2%(前三季度同比+8.7%)，推测营收增速回落主要是四季度债市波动造成的阶段扰动。归母净利润同比+25.3%(前三季度同比+25.8%)，ROA/ROE较2021年提升0.12pct/1.51pcts至0.89%/12.36%，利润稳定高增长推动盈利水平大幅回升，主要是资产质量稳定为拨备节约创造空间。
资产负债结构稳中向好。2022年末公司总资产较三季度末环比增加+2.4%，增速较二季度/三季度有所提升(分别环比-0.2%/+1.7%)。1)资产端，信贷及债券投资暂缓，同业资产大增：贷款及债券投资基本持平于三季度末(分别环比+0.9%/+0.6%)，主要依赖持证抵押及按揭的强势表现(环比+6.7%)，其中持证抵押贡献99%增量；债券投资或受制于四季度利率债信用债供给相对不足。投放拉动项是同业资产，环比三季度末大幅增长39.0%，积极把握同业资金利率上行。2)负债端，零售存款大增，负债成本小幅上扬：年末存款余额较三季度末环比+0.9%，结构上零售存款环比+11.2%，其中零售定期/零售活期分别环比+13.2%/+6.0%，定期化导致四季度存款/负债平均成本率环比分别上行6bps/5bps。
息差：预计2023年仍有下行空间。四季度，资产端对公贷款/票据贴现平均收益率分别较三季度+13bps/+15bps，而整体信贷及生息资产收益率分别下行5bps/4bps，负债端，存款定期化导致存款/负债平均成本率环比分别上行6bps/5bps，综合作用下净息差较三季度下行10bps至2.68%，全年净息差则较2021年下降4bps至2.75%。2023年以来行业新发贷款利率仍未有企稳迹象，预计公司息差今年仍有下行压力。
非息业务：财富管理业务企稳，投资业务支撑弱化。1)中收边际企稳，高端客群稳定增长：2022年代理/银行卡手续费同比下滑5.1%，拖累全年中收下降8.3%，四季度边际企稳，中收增速同比转正至+2.5%，推测受益于权益市场的回暖。财富客户/私行达标客户分别较年初增长15.0%/15.5%，私行AUM较年初增长15.3%，反映公司高端客群基础不断夯实，大众客群着力盘活用户，口袋银行月活较年初增长5.1%至5068万，增速高于零售客群总体增速(同比+4.1%)。2)投资类收入四季度回撤：前三季度/全年投资类收入(投资收益+公允价值变动损益+汇兑损益)分别同比+53%/+22%，四季度市场波动下公允价值亏损19.8亿，公司投资业务表现与行业趋势一致。
资产质量较为稳定，部分领域压力上行。1)不良率和关注率上行：2022年末不良贷款率1.05%，较三季度末+0.02pct，较上年末+0.03pct，波动幅度小，运行平稳，关注贷款较三季度末提升+0.33pct，较上年末+0.40pct，主要是汽融贷款分类调整及个别对公大户债务重组的一次性影响，以及宏观承压下对零售贷款有所调整。2)风险抵补能力稳定：2022年末公司拨备覆盖率为290.28%，基本持平于三季度末，较上年末小幅提升1.9pcts，公司响应监管稳拨备引导，存量及增量不良压力均较稳定情况下，当前拨备水平足以保障风险抵补。3)地产不良率提升，整体风险可控：地产对公贷款不良率较年初/年中分别提升1.22pct/0.66pcts，达到1.43%，主要是经营性物业贷出现风险暴露，以成熟物业抵押为主，平均抵押率48.3%，公司开发贷余额压降至927亿，占信贷比重较上年末下降1个百分点至2.8%，整体风险可控。
风险因素：宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；稳地产政策落地不及预期；行业监管政策调整。
投资建议：转型推进，积极配置。平安银行经营稳健，利润增速保持高位，2023年业绩有望保持乐观。目前估值仍处于中期合理中枢区间下限位置，估值修复仍是进行时态，建议投资者积极配置。基于近期调研结果，我们认为一季度及全年行业资产定价仍有下行压力，因而小幅调整公司2023/24年EPS预测为2.63元/3.07元(原预测2.65元/3.09元)，新增2025年EPS预测为3.59元。当前A股股价对应2023年0.62XPB，根据三阶段股利折现模型(DDM)测算，给予公司2023年目标估值0.80xPB，维持目标价17元，维持“增持”评级。
中国联通
公司年报点评：营收、利润继续提速增长，加大算网投资
事件：公司营收3549.44亿元(同比+8.3%，创9年新高)，归母净利润72.99亿元(同比+15.76%)，公司2022年12月1日将光缆类资产净残值率由3%调整至0%，影响归母净利润约7.7亿元，剔除该影响增速达到28%。EBITDA989.7亿元(同比+3.0%)；ROE4.67%(同比+0.5pct)。
移动业务继续稳步发展。移动用户数净增558万户达到3.23亿户，其中5G渗透率达到66%(同比+17pct)；ARPU值44.3元(同比+0.9%)。固网业务宽带用户净增858万达到1.04亿户，ARPU38.8元(同比-6.05%)，但融合渗透率提升至75%，融合ARPU首超百元。数智化业务表现突出，个人数智生活产品收入同比+180%、联通智家业务收入同比+30%。
产业互联网业务快进加速。产业互联网业务收入达到704.58亿元(同比+28.6%)，占主营业务收入为22.06%(同比+3.6pct)。其中：1)联通云营收361亿元(+121%)，预计2023年“一市一池”将覆盖250个城市、MEC节点达到500个。2)物联网收入86亿元(同比+42%，高于行业17pct)，连接数达到3.9亿个。3)大数据业务收入40亿元(同比+58%)，市场份额超过50%。4)大应用领航发展，新签合同额超过100亿元，超过去3年总和，5G专网签约金额31亿元。5)大安全收入增长超过380%，专门成立网络与信息安全部和网络安全研究院，支撑团队人员超过1200人。
算力网络投资继续加速，CAPEX占收保持下降。2022年资本开支742亿元(同比+7.5%)，增量主要为算力网络投资，实现124亿元(同比+16.8%)；2023年算力网络投资预计提速增长达到149亿元(同比+19.4%)，资本开支总额达到769亿元(同比+3.6%)，占收比将继续下降。
经营信心充足，强化股东回报。2022年每股股息为0.109元(+24%)，派息率46%；公司预计2023年主营业务收入将保持稳健增长，净利润维持2位数增长，ROE水平将继续提升。同时，公司继续深化改革，拟将车联网业务子公司智网科技分拆上市，强化核心竞争力。
盈利预测及投资建议。我们预计2023-2025年公司营收分别为3857.21亿元、4198.50亿元、4580.79亿元，归母净利润分别为84.36亿元、97.57亿元和111.62亿元，BPS分别为4.99元、5.13元和5.30元。参考全球主流电信运营商PB，给予2023年PB区间1.4-1.6倍，对应合理价值区间6.98-7.98元，给予“优于大市”评级。
风险提示。产业互联网业务推进不及预期；移动业务边际改善不及预期。
宝丰能源
公司2022年报点评报告：业绩底部区间验证完成，新项目带来高成长
业绩底部区间验证完成，新项目带来高成长。维持“买入”评级
公司发布年报，2022年实现营收284.3亿元，同比+22.0%；实现归母净利润63.0亿元，同比-10.9%；实现扣非净利润67.2亿元，同比-8.4%。其中Q4实现归母净利润9.3亿元，环比-31.5%，扣非净利润9.7亿元，环比-33.8%。2022Q4煤价高位，烯烃、焦炭弱势下，公司盈利保持韧性，根据年报业绩及项目进展情况，我们适当下调2023-2024年盈利预测并新增2024年预测，预计2023-2025年实现归母净利润92.7/130.3(前值103.4/144.0)/185.3亿元，同比+47.1%/40.6%/42.2%；EPS分别为1.26/1.78/2.53元，对应当前股价PE为12.2/8.7/6.1倍。油价高位下，公司煤制烯烃具有成本优势，随着疫情缓解，消费复苏，下游需求存在改善预期，公司业绩底部区间验证已经完成，新项目有望带来高成长，维持“买入”评级。
原料上涨&产品价格弱势拖累业绩，经济复苏带来下游需求改善
聚烯烃：2022年聚乙烯/聚丙烯销量分别为70.4/66.0万吨，同比-4.6%/+5.7%，销售均价分别为7463/7395元/吨，同比+1.8%/-3.4%；气化原料煤均价762元/吨，同比+15.2%，差价同比下降9.6%(绝对值下降466元/吨)，原料煤价格同比上涨，烯烃价格表现弱势致烯烃盈利能力下降。焦炭：2022年焦炭销量621万吨，同比+36.7%，销售均价2042元/吨，同比+3.9%，炼焦精煤采购均价为1657元/吨，同比+39.9%，价差缩窄拖累焦炭业绩释放，但300万吨焦化多联产项目投产，产量增长对冲盈利下滑。展望后市：2022年业绩位于底部区间，经济复苏带来需求改善。2023年以来布油维持84美元/桶高位，支撑烯烃价格，国内经济复苏及需求改善，聚烯烃景气度有望上行。2023年以来，上海螺纹钢均价4188元/吨，相比2022Q4上涨8.0%。新增专项债务限额3.8万亿元，同比+4.1%，基建仍将支撑钢铁需求，同时，房地产预期改善有望带动煤焦钢产业链需求改善。
新项目稳步推进，公司高成长性凸显
焦炭：300万吨/年煤焦化多联产项目已于2022年6月投产，2023年将贡献全年利润。宁东三期：100万吨/年煤制烯烃及C2-C5综合利用制烯烃项目(含25万吨EVA)进展顺利，甲醇工段已具备投产条件，烯烃将于2023年年内投产。宁东四期：50万吨/年烯烃项目正在完善审批手续。内蒙烯烃：一期300万吨烯烃已于2023年3月开工建设，预计2024年投产。布局上游煤炭资源：产业链向上游延伸，有志于在内蒙布局煤炭资源，有望形成煤炭-煤化工一体化模式。绿氢：目前已形成3万标方/小时产能，未来公司拟每年计划以新增3万标方/小时绿氢的速度扩大产能，形成百万吨绿氢产业，有望实现氢能全产业链一体化发展。
风险提示：
产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险。
